2008-07-17

練乙錚:政府保薦問題多改革變身不容易

【信報-香島論叢】「兩房」危機轟動全球股市,恆指亦受波及;個別本地銀行及金融公司持有其股票者,股東更遭直接打擊。時空間隔如此巨大,惟影響所及,「下下到肉」;可見在今天經濟金融全球化下,投資者莫說要走在市場前面,就是要跟貼市場,也不容易,要做的功課太多,不僅要對各主要大國的宏觀經濟及金融狀況不斷監控,還要對這些地方的微觀事物有深入認識。誰能料到美國兩家並非國際上家傳戶曉的按揭融資公司經營失當,會令自己的荷包大大縮水呢?

表面看,「兩房」業績一向十分好,就拿一九九八至二○○三這五年看,當中美國經歷了一次經濟衰退和一次科技股災,全美所有商業銀行的年均股本回報率為百分之十三點六,「房貸美」為百分之二十八點三,超出一倍有多,「房利美」則更高達百分之三十二點六,真是羨煞不少旁人。筆者昨日提到,「兩房」因有政府撐腰,得很多無形好處;其債券評級幾乎自動和美國聯邦政府債券看齊,比最高級(AAA)的私企還高,而客觀上卻只有相當於 AA-的質素,故其舉債利息無端低了三十五至四十點子;不過,這個好處,只有三分之二是最終由其主要服務對象即中下階層置業者享有,其餘的作為企業利潤被瓜分。據美國國會財政預算辦公室估計,「兩房」零三年因其「政府保薦機構」(GSE)身份多賺一百三十四億美元,其中六十二億分與股東或由管理層自肥。

「兩房」利潤特高,還有另一原因,亦和其GSE身份有關。管理層認定有政府作大後方,故對風險的胃口很大,本應盡快證券化然後出售的按揭資產,最後相當大部分保留在公司賬目上;這些按揭一般都是三十年長期貸款,融資方法卻是「短錢冚長錢」,息口差已經很有利(短錢利率比長錢低),再加上述GSE身份效應,融資成本更低,這些資產保留在公司賬目上,結果景氣之年業績「超好」,高層年終花紅更非常可觀。不過,人心不足蛇吞象,零四年「房利美」被調查,總裁Frank Raines被迫辭職。此公九一年參加「房利美」當董事局副主席,九六年被總統克林頓委任為內閣成員,出掌行政及預算辦公室(OMB,是總統辦公室內各單位的龍頭大哥);九九年重返「房利美」當總裁,隻手遮天篡改會計數字誇大回報隱瞞成本,虛報利潤節節上升,其本人的薪酬亦由九八年的六百餘萬美元遞增至零三年的二千四百多萬,當中一半以上是花紅。事發之後,「房利美」遭證監會罰款四億,Raines自己則交出一千萬不到,庭外和解了事,華爾街一般認為是大大便宜了他。不過他的官司未了,今年初又因另一宗當年的不道德交易遭再次起訴。「房貸美」也好不了多少,零三年亦因賬目事件被證監會罰款一千二百五十萬美元,總裁換人。當年共和黨控制國會,黨派政治之下調查壓力很大,「兩房」招架不住,醜事曝光,可見GSE長期藏污納垢,很不乾淨。

「兩房」有政府保薦,因為要擔負社會政策目的,那就是幫助中下階層人士置業。公司業績雖好,社會政策目的卻不一定能夠達到。具體情況如何,我們可以看看數據。九零至零三年間,美國按揭未了債務總額從二萬六千億增至七萬三千億(所涉按揭資金一半由「兩房」提供),其間按揭平均利率從九零年的九釐多跌至零三年的五釐多,但美國家庭置業率只從百分之六十四增加至百分之六十八,效果並不突出。前一段時間,即由「房利美」轉為私營、業務開始大大擴展的六八年至九零年之間,置業率一直保持在百分之六十三左右,停滯不前。反觀戰後一九四六年至六五年這段時間裡,「房利美」角色很有限,「房貸美」還未出世,置業率卻由四成半增至六成多。據此,不少人認為「兩房」幾十年來的政策效益似有若無,但公司高層行為不檢時有醜聞,現在還成了金融環節的計時炸彈、聯邦政府和納稅人的沉重負擔,故不如盡快廢止其GSE身份,強行要求進行內部改革,同時強化監管,待金融危機稍退之後任其自生自滅。

不過,政治化龐然大物要改革變身,並不容易。今秋美國總統大選,若由共和黨麥凱恩意外勝出,則順黨派政治之勢,「兩房」改革或可有望;若奧巴馬獲勝、民主黨全面執政,改革就不是那麼容易了。

參考資料: 」Fussing and Fuming over Fannie and Freddie: How Much Smoke, How Much Fire?」 by W.S. Frame and L. J. White, 《Journal of Economic Perspectives》, Spring 2005; 」Mortgage Rates, Home Ownership Rates and GSE」, by R. J. Feldman, 《Banking and Policy Studies》, Federal Reserve Bank of Minneapolis, 2002.