2008-12-17

練乙錚:赤字開支——駟馬拉車還是泥牛入海?

【信報-香島論叢】今天首先進一步簡介羅馬對美國歷次經濟衰退的復元過程的研究,然後看看日本方面的資料。昨天提到,羅斯福在整個三十年代中,因為採取收支平衡財政政策,故雖進行各種龐大公共工程和社會救援計劃,但歷年財赤都很小,亦即沒有推行過真正的凱恩斯赤字預算政策。日本則不同,九十年代初以來,一次又一次推出龐大赤字財政政策,令國債總額佔世界第一,堪稱實踐凱恩斯政策最力的國家,其經驗絕對不容忽視。

繼九一年寫出力作〈大蕭條緣何終結?〉之後,九四年羅馬和乃夫David Romer 合作,寫出另一精采文章〈歷次衰退緣何終結?〉,詳細研究了五○至九四年之間美國八次經濟衰退的復元過程。八次衰退,分別發生於一九五三、五七、六○、六九、七三、八○、八一、九○年,其中以七三年第一次石油危機引致的那次最嚴重,時間也最長,原因是先前面對油價急升,政府作了錯誤對策,以致經濟出現滯脹,衰退出現之後,聯儲局憂慮通脹變本加厲,不僅遲遲不願放鬆銀根,反於七四年春予以收緊,至秋季才開始大手減息。(這個轉折本身很有趣,說明錯誤貨幣政策既能惡化衰退,亦會引致滯脹,遺害甚大,但這裏要專注的,是正確貨幣政策的好處,故從略。)羅馬這次採用的研究方法,和之前那次差不多(見昨文簡介),不過,由於觀察了八組歷史數據和政策文件,所得結論更為豐富。首先,他們發現,歷次衰退出現之時(除上述七三年那次),聯儲局的寬鬆貨幣政策都實行得及時、有力。論時機,聯邦基金利率(Federal Funds Rate,聯儲局調控貨幣流量的主要工具)每在經濟上行快要至頂之時,便開始下調,而當經濟下行即將見底之際,此利率便開始上升,貨幣政策因而是「領先」的;這一點領先很重要,因為息口變動,要過一段時間才能產生可見影響。論政策力度,每次衰退,息口下調幅度都相當大,平均名義利率下調幅度約為三百五十點子(三點五厘),扣除通脹率,實質利率下調幅度平均亦超過二百點子(兩厘),對商界、買樓客或大件物品消費者而言,這種利率跌幅絕對有吸引力。

至於歷次衰退期間的財政政策反應(赤字開支),羅馬發現此等反應,不僅力度不足,還時有時無,有時還錯了方向。赤字開支有此表現不難解釋:美國政府要花大額的錢,必須通過國會,政治的討價還價,如增加什麼方面的開支、對那個州或行業有利等,都要時間;總統雖有權隨時調度使用一些公帑,但數額都比較小。因此,能因應經濟下行而及時啟動的財政刺激政策,都微不足道,而若干次國會能夠通過的大筆撥款,卻因時機已過,復元在即,花掉之後,竟令經濟過熱。赤字開支得其時者小,失其時者大,財政政策自是難有理想功效。相比,聯儲局減息,無論時間和幅度,都由主席決定,一聲令下,坐言起行,故推行貨幣政策救經濟,能穩、準、狠。總的來說,羅馬的研究顯示,歷次戰後衰退復元速度甚高,平均實質經濟增長率比正常的百分之二點七五高出兩個百分點,而其動力,幾乎完全來自貨幣政策,赤字財政開支的助力是有一點,但皆微不足道,與大蕭條的經驗如出一轍。

美國如此,日本如何?日本自九十年代初資產市場泡沫爆破、經濟陷入衰退之後,竟一沉不起;政府多次批准巨額赤字財政開支,大興土木建橋修路、貸款支援中小企、幫助私人置業、創造大量職位,計九二年投入十點七萬億(日圓.下同),九三年十九點四萬億,九四年十五點三萬億,九五年十四點二萬億,九八年四十點六萬億,九九年十八萬億……,不到十年總共投入一百二十萬億日圓(約一萬多億美元),結果卻如泥牛入海,未能解決日本經濟增長似有若無的頹勢,唯一影響是令國債總額從九一年的GDP六成急升至九九年底的一點三倍,遠高於現時被指「先使未來錢」的美國。至去年,美國的國債╱GDP比例約為百分之六十五,日本則已高達百分之一百七十矣!今年日本再陷衰退,又聞其政府以大筆赤字預算挽救經濟,能有效乎?

註: ”What Ends Recessions?” by C. Romer & D. Romer, NBER Paper #4765, June 1994;羅馬算出各次衰退期的「財策系數」(fiscal multiplier),亦如大蕭條時一樣,數值很小,影響財政政策威力;請參考昨文有關概念簡介;日本方面的研究很多,可參見明尼蘇達大學 Fabrizio Perri的文章 ”The Role of Fiscal Policy in Japan”, 刊在二○○一年十一月的《Japan and the World Economy》;作者網頁容許免費下載。