2015-08-13

練乙錚:人民幣滙率中觀看跌 張五常教授警世通言 (25)

2015年8月13日

大陸人行周二早上大幅調低人仔兌美元的中間價約2%,並聲稱報價機制改革是「一次到位」。市場據此迅速作出反應,在岸人仔兌美元市價應聲下跌2%,離岸市場跌幅則超過3%;後者因為不受大陸官方外滙管制的影響,更能反映市場的自然供求。事後,不少官媒評論員都說,是次貶值「不會形成趨勢」。

然而,昨天早上公報的官方兌美元中間價繼續下跌約1.6%,市價則亦步亦趨,最低見6.45美元。股市方面,滙率下跌本來有利外資進場掃貨,不過投資者因即時恐懼的心理關係,上證指數「反理性」下跌,「國家隊」暴力救市也於事無補,收報跌逾1%,看來是因為市場認為人仔還「有排跌」【註1】。

突然舉措 情理之中

官方說法指有關的兌美元滙率機制變化是一種「優化」、「有利於提高中間價形成的市場化程度」,卻完全沒有解釋推出此項決策的時機為何選在8月10日。不過,儘管當局沒有解釋,市場當然也明白,那很大程度上是幾個月乃至幾年來出台的各種經濟刺激都不曾見效、7月份出口總額按年更急跌8.3%所引發的。有西方金融界評論家說是中央官員「嚇破膽」(panicked)的結果,大概有些言過其甚。不過,考慮到大陸這幾年領導人常常擔心「亡黨亡國」,維穩不遺餘力,故說北京有相當大的憂慮亦不為過;中央官員作此非常突然的舉措,雖是意料之外,卻是情理之中。

這次人仔貶值,港人最關心的,當然是對本地經濟有何直接間接的影響,故筆者稍作分析。最簡單的,當然是手頭上有人仔的投資者直接受損。好在,長時間以來,本地的人仔投資者每天最多只能購入兩萬元,直至「滬港通」開通了,這個限額才取消,故如果投資者近期沒有忽然買入太多人仔或大陸股票,損失應該有限。

間接的影響起碼有好幾方面,有多嚴重,目前還難以估算。但有趣的是,這些間接影響,除了經濟面向之外,還都帶有政治涵義,筆者試逐一分析(一些不含政治意義的影響,大家可參考本報金融版文章,本文不贅)。

首先,大陸人對外國貨包括香港貨的需求會削弱,受打擊的行業包括旅遊業以及相關的零售業。這兩個行業,去年有些人以為會受佔領/雨傘運動影響,怎料完全不是那麼一回事,倒是後來大陸一時打貪太厲害,加上早就出問題的經濟日益放緩,才與澳門的賭博業一道受到影響;這次人仔貶值,無疑會再差一些。不過,其進一步產生的政治影響倒是事先意想不到:水貨客會減少,本土勇武派的「反鳩嗚」行動看來會消沉一點乃至暫時銷聲匿跡,其精力會轉移到其他抗爭議題上面,例如區議會選舉、港大「副校不委任事件」,或者是近來逐步升溫的反「普教中」等方面去,改變社運的部分生態,替某些矛盾熱點增溫。

另一個受影響的本地經濟環節,很可能是地產:樓價或有進一步上升的壓力。原因是:陸資外逃。若大陸富人對人仔滙價走勢中期看跌,則會千方百計盡快把資產調離大陸,兌換成別種貨幣資產;一個「行之有效」的渠道就是把錢轉到香港,兌換港元之後購買本地房地產。這個可能走勢,也會產生政治影響:本地樓價繼續攀升,中下階層特別是還未「上車」或正在準備「上車」的港人特別是比較年輕的潛在買家,將會遇到更大的阻力,望樓興嘆。這對解決住房問題一直束手無策的梁政府而言,自是多一分頭痛多一些壓力。

還有一個影響,就是港人投放大陸的資本當中, 已經投放、能夠抽回的,此時會抽回;還未投放、準備投放的,會卻步或暫時卻步。談到這一點,大家不能不佩服李超人的先見之明:當一些人還陶醉於「大陸經濟欣欣向榮」的「可持續神話」的時候,他已經逐步離場。本來,這些資本離開大陸,最自然的投放地點應該是香港。九十年代初期以來,港資大舉北上,導致本地投資不足,影響了經濟增長率;假如現在港資回流,最好不過。不過,港人要振興本地經濟,卻偏偏遇上一個擅長搞政治鬥爭、於經濟民生卻既無很大興趣也沒什麼能力的人當了特首,真是談何容易。長和系開始從大陸抽資之後,決定遷冊海外,難道此非重要原因麼?

樓價上升 將有壓力

在大陸的港資外流,視乎多寡,也會有一定的政治影響。大陸改革開放以來,本地資本家包括1949年從大陸逃港的那一代及其下一代,由於可以在大陸得到特別豐厚的經濟利益和政治待遇,都成為中共的座上客、支持者,在香港則成為當權派的一分子,因而額外得益。一旦他們在大陸的經濟利益減少、資金抽離,則他們跟政權的關係就會相應削弱。這無疑會影響本地當權派的統合力和特區政府的管治能量。下一回發生大規模社會運動之時,一些資本家助紂為虐的聲音就不會那麼響亮。這也是筆者談到過的「資本理性」的另一個側面。

當然,如果只是如大陸官方說的那樣,本輪人仔貶值不過是對應個別市場的一般短期波動而作出的正常政策反應,並不反映中長期大陸經濟下行走勢,則上述對本地的幾方面政經影響都微不足道。然而,事情未必如此簡單樂觀。這幾年大家如果有留意張五常教授對大陸經濟看法的一些轉變,也許更能掌握大局的趨勢【註2】。

在人行調低人仔兌美元滙率中間價的同一天,大陸《財經網》登出張五常教授去年在一個論壇上的講話的全記錄,題為「中國的經濟有多危險?」。在那次講話中,他劈頭就說:「中國這幾年的經濟非常不好。我是對中國最樂觀的人,我跟進了35年,以前的30年我都很樂觀,最近的五六年我轉到悲觀了。現在經濟政策非常不明朗,聽不到有些什麼是我自己能夠認同的政策,路向非常不清楚。」(引文略有精簡.下同)

為分析大陸經濟前景,他給「大蕭條」下了一個相當獨到的定義:「經濟衰落以後不需要很多的衰落下去,有蕭條,但不需要大蕭條,但是要經過很長的時間都不能夠再翻身,因為這個長的時間的小蕭條就變成大蕭條。」他說,美國1929年的蕭條一直延續到二戰,就是大蕭條;日本九十年代初的蕭條一直延續到今天,就是大蕭條。他認為,中國經濟「很可能真的會有大蕭條」。

他指出好幾個近年大陸經濟政策及工作嚴重失誤之處,包括:

一、重要行業因保護主義出現壟斷或寡頭壟斷,效果非常惡劣。他給出汽車製造業的例子:「最近國內的汽車公司壟斷,都是亂來的,當然是賺暴利,這麼大的進口稅保護它。你把關稅取消,那些汽車公司馬上叫救命。保護主義保護了這麼多年,其實保護的是劣質產品,太離譜了。你去買一輛韓國的車子,那個水平差的多遠啊! 」

二、搞金融自貿區拖拖沓沓,耽擱了很長時間,「搞得一塌糊塗」。他舉陸家嘴的例子:「為什麼不在陸家嘴做?外國的金融機構早就在陸家嘴買好樓盤了,準備等你金融開放;開放金融從來都不需要準備的,今天取消,明天就是了。不要偏袒香港,搞些什麼人民幣中心,要放就放了。三年之後我們的敵對不是香港,而是華爾街,一下子就把他們的陣地搶過來了。」

三、「縣際競爭」──張教授認為的大陸體制本來的特別優勝處,「2007年的時候還非常好,現在搞的一團糟」。他說:「有些縣幹部我認為對經濟貢獻非常大,但不曉得發生什麼事,無端端又不見了,這些我不敢講。」顯然,「不敢講」的是貪腐雙規之類的事情。由此可見八年來的貪腐和打貪問題之嚴重,直把一個張教授認為是頂瓜瓜的制度給毀掉了。

四、高等教育慘不忍睹。他說:「中國人聰明,書又念得好,怎麼會搞到今天這個樣子呢?改革開放幾十年來出過什麼人才?你去看看,一團糟,搞人事關係,權力鬥爭,言論多多阻撓,這個不能講、那個不能講,試過很多次去演講,突然說不准我講。」高教環節的所有這些都不出奇,尤其阻撓學術和言論自由;就是在香港,勢頭也已經相當明顯,何況在大陸。

五、中國的經濟數據長期以來有大問題。他說:「那些國民收入數據,歷年來都有疑問,而且問號愈來愈多,多到大家都不好意思。應該停止公布,過幾年考慮清楚怎麼統計再公布。」經濟數據是引導市場、指導政策的工具;工具壞了,工作怎能做好?這顯然不是單純的技術問題,而是包含不能見光的政治因素。

政治體制 叫人害怕

六、用貨幣政策去打救經濟,是病急亂投藥。他說:「貨幣,是用來協調貿易的;用來調控經濟的話,很容易闖禍。這個貨幣制度,搞成這個樣子,現在去借錢8厘借不到,那有什麼投資可以有8厘的回報呢?這個貨幣政策根本就不能用。」滙率政策是大陸貨幣政策的一部分,當局也是用來調控經濟的,張教授認為會闖禍;這不能不叫人擔心。

張教授熟知經濟學大師佛利民的觀點:政府管得多管得壞,往往都是尋租逐利者盤踞要位濫用權力的結果;權力和利益糾纏不清,並不是區區一些學者指出問題所在就能解決,而是非常棘手的政治問題。上述六點,看清楚無一不是如此。然則,大陸的經濟如何不走到健康發展的盡頭呢?

當然,站在香港看問題,最叫港人害怕的是,大陸出問題的那一套政治文化和體制,正在日益與香港融合,而帶頭/帶路的,竟然就是我們的行政長官。相對而言,區區滙率跌幾個巴仙,本身其實不算什麼。

【註1】人行兌美元中間價是參考造市商(market makers,指比較大型的證卷交易商)各自上報的價格而訂定的;訂出之後由屬下的中國外滙交易中心於每個交易日上午9時15分對外公布。這個官方中間價的形成方法是:造市商於每日開盤前向中心上報自訂的當日滙價;中心接收之後,首先去掉其中最高和最低的,然後把其餘報價作加權平均,便成為人行(官方)兌美元的中間價。權重主要是根據每個造市商的交易量確定的。銀行之間的美元現滙交易價不能超出當日中間價± 2%;但面對市場客戶掛牌則不受此限。人仔兌其他主要貨幣的中間價是以人仔兌美元官方中間價作基準、按國際市場上該等貨幣兌美元滙率套算得出的。人仔兌二線及其他貨幣不設官方中間價。

【註2】張五常教授題為〈中國的經濟有多危險?〉的講話全文檔在http://comments.caijing.com.cn/20150810/3943973.shtml


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